Markedskommentar
Markedskommentar Jun' 2017

Forskjellen på penger og «penger»…

Noen investeringsobjekter vekker sterkere følelser enn andre. Mens det er vanlig med emosjonssvingninger i takt med den enkelte gevinst- og tapsoppstilling er det noen investeringer som vekker sterke meninger, på godt og vondt, også hos de som aldri har hatt noen befatning med det – av rene prinsipielle årsaker.

Et slikt objekt er gull. Her hjemme blir man gjerne sett på som en merkelig etterlevning etter tidligere århundrer når man nevner det som investeringsobjekt. Det er rett og slett ikke et anerkjent alternativ til bolig, aksjer, obligasjoner eller kontanter. I USA er det noe større, der man gjerne har en gruppe som elsker gull og en større gruppe som hater det, og noen ganske få i midten. Den gullelskende gruppen («goldbugs») er i karikaturenes verden paranoide dommedagsprofeter med konspirasjonsteorier for absolutt alt. Den andre gruppen er aksjeelskende optimister som mener gull er en forherliget gråstein.

Kina er på sin side den norske kulturens rake motsetning på dette punktet. I Norge har finansbransjen lykkes i gjøre ordene sparing (i betydningen flytte konsum ut i tid) og investering (å påta seg risiko i håp om høyere avkastning) til synonymer. I Kina bruker man gull for langsiktig sparing, mens aksjer er for veddemålslignende spekulasjon. Og den kinesiske kulturens sterke bånd til det gylne metallet kan bidra til å gjøre gullrelaterte investeringer …gullkantet.

Det totale gullmarkedet utgjør ifølge World Gold Council (WGC) en omsetning på ca. 4500 tonn årlig, hvorav ca. 3200 tonn utvinnes fra gruver og 1300 tonn resirkuleres. I følge WGC går ca. 1300 tonn av dette til Kina hvert år, i tillegg til det kineserne utvinner selv. Kina er verdens desidert største marked for fysisk gull, og i hjertet av dette markedet finnes Shanghai Gold Exchange (SGE). SGE er et gullmarked der enhver kineser kan åpne konto for å handle rett i grossistmarkedet, uten å involvere noen gullsmeder (dersom en nordmann skulle finne en gullbarre i veggen, hadde han antagelig ikke visst hvordan han skulle få omsatt den i penger). Over åtte millioner kinesere har en slik konto nå, hvilket sier noe om interessen.  Via data fra SGE har den nederlandske bloggeren Koos Jansen satt sammen et overbevisende regnestykke om at kinesisk import i realiteten er godt over 2000 tonn pr. år (link), altså ca. to tredjedeler av alt som utvinnes.

I tillegg til de nevnte åtte millioner gull-kontiene som finnes ved SGE, er det en begynnende fremvekst av nett-basert gulleierskap. Disse tjenestene gjør sparing i gull ytterligere tilgjengelig. I tillegg kan teknologien brukes til å gjennomføre betalinger i gull akkurat som andre elektroniske betalinger ved hjelp av blant annet den mye omtalte blockchain-teknologien. Økt tilgjengelighet og nye bruksområder vil alltid virke positivt på etterspørselen, og markedet for noe slikt blant 1,3 mrd. kinesere burde være stort.

Siden gull ikke forbrukes på samme måte som andre råvarer, kan det argumenteres for at dette gullet kommer på markedet igjen bare prisen blir høy nok. Men pr. i dag er det eksportforbud av gull fra Kina. Dermed er det kinesiske gullet, i den grad kineserne skulle ønske å kvitte seg med det, innelåst i Kina. Etterspørselen fra Kina er rimelig robust med tanke på at kineserne som kjent har et kraftig handelsoverskudd mot omverdenen. Samtidig ønsker ikke kinesiske myndigheter å bygge opp, men tvert imot redusere sine beholdninger av amerikanske statsobligasjoner (som er enorme), og et sted må man jo gjøre av de dollarinntektene (internasjonal handel gjøres stort sett opp i dollar). Kineserne har da to nærliggende alternativer; den nye Silkeveien (som vil bli behørig omtalt i en annen markedsrapport) og gull.

Kilde: Meridian Macro/TTMYGH.com

Med etterspørselen godt fundamentert i det kinesiske markedet, i tillegg til det indiske markedet som forventes å vokse i takt med økt velstand i landet, er det naturlig å ta en titt på tilbudssiden.

Gullgruveindustrien har vært alt annet enn en gullgruve de siste årene. Bransjens natur er svært syklisk da et prosjekt gjerne tar 5-10 år fra iverksettelse til produksjon. I klassisk boom-bust stil iverksetter alle nye prosjekter når prisen er høy, og oppdager mange år etter, at det var litt for mange andre som tenkte det samme samtidig, og prisen faller. Etter at gullprisen nådde sin forrige topp i 2011, har naturlig nok alle nye investeringer opphørt i takt med fallende lønnsomhet.  På dagens prisnivå er ikke bransjen som sådan villig til å investere vesentlig i ny produksjon. I følge forvalteren Kopernik, er det ikke noen vesentlige prosjekter som vil være lønnsomme før gullprisen er på ca. 1700 dollar pr. unse, og i tillegg til det må det være en viss sikkerhetsmargin for å gå inn i mangeårige milliardprosjekter. Således er den marginale kostnaden ved å fremstille en unse gull vesentlig over den gjeldende markedsprisen på ca. 1250 dollar.

Men som nevnt blir jo ikke gull forbrukt. Så godt som alt gull som noen gang har blitt gravd ut av bakken, er fortsatt i en safe eller skuff.  Dette utgjør ca. 187 000 tonn totalt, ifølge WGC. Dermed kan det være at en del av dette gullet kommer på markedet, før det er lønnsomt å starte nye gruveprosjekter, og denne prisen styrer for det meste investorenes ønske om å eie gull. Formålet med å eie gull for disse investorene er ikke at gull er en råvare, men penger. Gjennom tusenvis av år har gull vært synonymt med penger, og kun siden 1971 har penger globalt sett ikke vært knyttet opp mot gull.

Dersom man tenker seg et hypotetisk scenario hvor den amerikanske dollaren skulle tilbake på en gullstandard, hva ville da prisen blitt? Mengden gull i den amerikanske reserven i Fort Knox er 260 millioner unser, eller 8000 tonn. I dag er den amerikanske sentralbankens forpliktelser, det vi kan kalle risikofrie penger, ca. USD 4 426 330 000 000 (hvis vi runder av med 26 milliarder dollar kan vi kalle det 4,4 billioner). Full dekning tilsier da en gullpris på litt over 17 000 dollar pr. unse. Dersom man kun har en fraksjonell dekning, for eksempel 0,25, som var gjeldende fra slutten av andre verdenskrig til 1971, tilsier det en gullpris som på ca. 4250 dollar pr. unse, også dette et vanvittig høyt tall i forhold til dagens 1250.

 

Men det som vi i avsnittet over definerer som penger, er kun en fraksjon av det vi til dagligdags omtaler og behandler som penger. I det moderne samfunnet er det en svært glidende overgang mellom det som vi kaller penger og det vi kaller en fordring, som er en annens gjeld. Bankinnskudd er for eksempel i realiteten en fordring på banken. Banken oppbevarer ikke alle innskuddene noe sted. De fleste «penger» er noen andres gjeld. De siste årene har mengden «penger», eller gjeld, økt markant uten at inntektene som støtter opp «pengene» har økt i nærheten av samme takt.

Kilde: McKinsey Global Institute

Dette gjør at kvaliteten på disse «pengene» gradvis forvitrer, i akselererende takt ettersom rentesrenteeffekten gjør at «pengene» stadig vil løpe fra inntektene. I følge International Institute of Finance er verdens totale gjeld 325 prosent av verdens totale inntekter (BNP), hvilket er stemmer greit over ens med McKinsey Global institutes konklusjon på 286% i en lignenede studie fra 2015. Gitt et anslag på rente på to prosent, gjør rentene alene at gjelden vokser med 6,5 prosent av BNP pr år. Veksten globalt har aldri vært 6,5 prosent siden 1973. I tillegg til dette kommer det enorme fjellet med latente, ikke-bokførte kostnader til eldreomsorg og under- eller regelrett underfinansierte pensjonsordninger som må dekkes til den aldrende befolkningen i den vestlige verden. Kombinasjonen av dagens forventede levealder og pensjonsregler vil med matematisk sikkerhet sørge for at nye «penger» utstedes for å betale for dette.

Gull kommer inn i dette bildet på forskjellige måter. Siden «pengenes» kvalitet gradvis forringes vil man svært fort kunne nå et kritisk punkt, eller fare for et kritisk punkt. I det mest dramatiske tilfellet vil man innføre motpartsrisiko på nesten alle typer «penger». Det er typisk tre steder man da kan gjemme seg for motpartsrisiko: i fysiske kontanter, gull og kryptovalutaer for de eventyrlystne. Alle andre pengeformer vil i en slik krisesituasjon ha varierende grad av motpartrisiko. Dette var i stor grad det som skjedde høsten 2008.  En slik situasjon vil selvsagt skape en enorm etterspørsel etter disse to tingene, som er i begrenset opplag, endog bare midlertidig for kontanter. Enkel logikk tilsier at prisen da skal skyte i været (gullprisen falt også under krisen i 2008, men lite sammenlignet med aksjer, og rekylen kom lenge før aksjemarkedet nådde bunnen).

Den andre, langt mer sannsynlige måten pengenes gradvise forvitring vil slå ut, er gjennom valutakursen. Valutaen vil miste sin verdi, delvis i forhold til andre valutaer der kvaliteten er relativt mer intakt, men primært i forhold til varer og tjenester, også kalt inflasjon. Edelmetallers begrensede opplag har gjennom årtusener vært beskyttelse mot inflasjon. Når tilliten til varigheten av pengenes verdi først blir tynnslitt blir også det fenomenet som økonomen Thomas Gresham forklarte til dronning Elisabeth I på midten av 1500-tallet gjeldende. Etter at Henrik VIII hadde redusert sølvinnholdet i myntene med 40%, forsvant de gamle myntene med høyt sølvinnhold fra sirkulasjon. Befolkningen sparte de gode myntene, mens de nye forringede myntene ble benyttet til forbruk. Dårlige penger fordriver gode penger. I et moderne elektronisk system vil dette kunne være synonymt med en kraftig oppgang i pengenes omløpshastighet, ved at penger omsettes i alt mulig annet, noe som vil øke inflasjonen drastisk.

 

En vedvarende økning i inflasjonen vil normalt øke prisen på alle realaktiva, men ut i fra dagens prisbilde, der internasjonale aksjer handles til tre ganger erstatningsverdien (bokførte verdier) og gull handles til 75% av erstatningsverdien burde verdipotensialet være langt større for edelmetallet. Den relativt sett lave prisingen, kombinert med den enorme mengden «penger» med innbakt motpartsrisiko som er skapt på toppen av den allerede store mengden som eksisterte inn i finanskrisen i 2008, gjør klimaet for et rivende bullmarked i gullprisen godt. Når dette slår ut i blomst er umulig å si, men å akkumulere undervurderte eiendeler er det kapitalforvaltning bør dreie seg om.

 


Utvikling sist måned og 2017

Sist måned (NOK) Hittil i år (NOK)
S&P 500 -0,6 % 5,2 %
FTSE ALL World 0,0 % 6,6 %
Oslo børs (OSEBX) 1,8 % 3,9 %
FTSE Emerging 1,0 % 13,8 %
Norsk statsrente (3m) 0,0% 0,2 %

Viktig informasjon / disclaimer

De fleste grafene i denne presentasjonen er utarbeidet i Bloomberg og baserer seg på kilder som anses som pålitelige. Norcap garanterer ikke at informasjonen er presis eller fullstendig.

Uttalelsene i presentasjonen reflekterer Norcaps oppfatning på utarbeidelsestidspunktet, og Norcap forbeholder seg retten til å når som helst endre syn uten varsel.

Denne presentasjonen skal på ingen måte forstås som en ubetinget anbefaling om kjøp eller salg av finansielle produkter. Eventuelle investeringer må ses i sammenheng med kundens finansielle situasjon og kunnskap og erfaring innen finansielle instrumenter. Enhver investering vil typisk være beheftet med risiko, og verdien av denne vil kunne falle så vel som stige.

Norcap påtar seg intet ansvar for tap eller utgifter som skyldes forståelsen av og/eller bruken av denne rapporten. Norcap, selskapets ansatte samt ansattes og selskapets nærstående kan ha eierinteresser i nevnte aktivaklasser, produkter eller underliggende selskaper.

Meld deg på vår markedskommentar
Ønsker du å vite mer?