Markedskommentar
Markedskommentar Des' 2021

Midlertidig eller langvarig høy inflasjon?

Den amerikanske inflasjonen steg 6,2% i oktober (12-måneders vekst) og prisveksten er dermed på det høyeste nivået på 30 år i USA. De økonomiske ringvirkningene av pandemien forklares som årsaken til økningen i inflasjonen.
Inflation is as violent as a mugger, as frightening as an armed robber and as deadly as a hitman
Ronald Reagan, 1978

Press på leverandørkjedene og produksjonsproblemer, samt økt kjøpelyst blant forbrukerne, er med på å sende inflasjonen opp. Europa opplever også økte priser og inflasjonen økte med 4,1% i oktober. Sentralbankene i USA og Europa har som mål at inflasjonen skal være på 2%, men begge har uttalt at de kan akseptere inflasjon over målet i en kortere periode. Selv om sentralbankene påstår at inflasjonen i hovedsak løftes av midlertidige faktorer, er markedet i økende grad usikker på om det faktisk stemmer.

Figur 1 – økende inflasjon (endring år over år)

Hva er inflasjon?

Inflasjon er en betegnelse på at det generelle prisnivået stiger over tid. Det kan også beskrives som et fall i verdien av penger, man får altså mindre varer for samme pengebeløp. Pengenes kjøpekraft er med andre ord svekket. En kraftig stigning av prisene over kort tid kalles hyperinflasjon, det vil si at inflasjonen er ute av kontroll og landets valuta vil kunne svekkes kraftig.

Kjerneinflasjon, også kalt underliggende inflasjon, er et inflasjonsmål som ekskluderer visse størrelser som ansees som midlertidige forstyrrelser, slik som avgiftsendringer og energipriser. Selv om inflasjonen steg 6,2% i USA i oktober måned, steg kjerneinflasjonen kun 4,6%. De fleste sentralbanker vurderer kjerneinflasjon som den viktigste indikatoren for prisstigning.

Ordet stagflasjon er en kombinasjon av begrepene stagnasjon og inflasjon, det vil si at veksten i en økonomi stagnerer samtidig som prisene øker. Dette er en situasjon som myndighetene for alt i verden vil unngå, siden det er vanskelig å korrigere og administrere.

Hvorfor vil vi ha lav og stabil inflasjon?

Dersom du har 1000 kroner på konto, er det en fordel om du vet omtrent hvor mye du kan få kjøpt for pengene i overskuelig fremtid. Du vil kunne planlegge forbruk, investeringer og sparing. Men hvis du frykter at pengene dine vil falle raskt i verdi, hva gjør du da? Du vil unngå sparing og bruke pengene så raskt som mulig, noe som igjen kan føre til enda høyere priser. Høy og ustabil inflasjon forsterker svingningene i økonomien og gjør husholdningene og bedriftene usikre på sine fremtidige inntekter og utgifter. Når prisene stiger kraftig vil bedriftene avvente nye investeringer fordi det er vanskelig å beregne lønnsomheten ved en slik investering, noe som igjen fører til lavere økonomisk vekst og færre nye stillinger. Lav og stabil inflasjon vil også gjøre det lettere for bedrifter og arbeidere å bli enig om et fornuftig lønnsnivå og dermed unngå dyre arbeidskonflikter.

Hva skaper inflasjon?

Akademikere og makroøkonomer snakker ofte om to årsaker til inflasjon, etterspørselsdrevet og tilbudsdrevet inflasjon. Etterspørselsdrevet inflasjon skjer når etterspørsel overstiger tilbudet, noe som igjen fører til økte priser. Da pandemien startet i fjor vår, ble styringsrenten i de fleste land redusert kraftig. I tillegg startet flere sentralbanker store kjøp av obligasjoner i markedet for å tilføre likviditet og for å holde obligasjonsrentene lave. Det ble også innført andre pengepolitiske tiltak, slik som økte støtteordninger og direkte kontantutbetalinger til befolkningen. Dette økte pengemengden kraftig og har ført til økt etterspørsel etter varer og tjenester. Uten tilsvarende økt kapasitet, vil det føre til økte priser.

Tilbudsdrevet inflasjon skjer når produsentenes kostnader stiger. For å opprettholde marginene vil produsentene øke prisene ut mot forbrukerne. Som et resultat av pandemien og påfølgende logistikk-problemer har produsenter opplevd kostnadsøkning på flere områder; energi, råvarer og frakt. Disse økte kostnadene har fått produsentene til å øke prisene. Sentralbankene mener disse faktorene ikke er vedvarende og at logistikkutfordringene vil løses etter hvert og at råvareprisene vil normaliseres.

Tiltak for å skape lav og stabil inflasjon

Pengepolitikk er en sentral del av den økonomiske politikken og et hovedelement i stabiliseringspolitikken. Det er de politiske myndighetene som setter målene, men det er sentralbanken som står for utøvelsen. De viktigste virkemidlene er fastsettelse av styringsrenten og bruk av markedsoperasjoner (som kjøp av obligasjoner). Sentralbanker opererer ofte med et inflasjonsmål som sitt viktigste mål (ofte 2%). Siden det er sentralbanken som utfører disse tiltakene, kan tiltakene settes i verk raskere enn andre stabiliserende virkemidler, slik som f.eks finanspolitikken som styres av politikerne.

Sentralbanken i USA og i EU har indikert at de i første omgang vil redusere kjøpene av obligasjonene og deretter sette opp styringsrenten. Selv om de kan iverksette disse tiltakene raskt, er det viktig for sentralbankene å være forutsigbare for markedene og ikke gjøre tiltak som er uventet. Derfor er sentralbankene blitt dyktige til å informere markedene om sine planer. Sentralbanken i USA sa etter siste komité-møte at de vil redusere de månedlige obligasjonskjøpene på $120 milliarder til null frem til neste sommer og deretter øke styringsrenten forsiktig. EU sa i september at de vil redusere sine månedlige obligasjonskjøp fra dagens nivå på $90 milliarder, men sa ingenting om at de skulle reduseres til null. EUs sentralbank sa de tvilte på om de ville øke styringsrenten i løpet av 2022. Denne forsiktigheten fra EU er sannsynligvis et resultat av at opphentingen i Europa går saktere enn i USA.

Hvilken investeringsstrategi er optimal når inflasjonen stiger?

En analyse utført av en rekke forskere fra Duke University og Man Group (The Best Strategies for Inflationary Times, Journal of Portfolio Management august 2021) finner stor forskjell i avkastning for ulike aktivaklasser i perioder med høy inflasjon (USA inflasjon > 5%). De har analysert ulike forvaltningsstrategier siden 1925. De skriver at det er viktig å skille mellom langvarig og midlertidig høy inflasjon.

Deres resultater viser at hverken aksjer eller obligasjoner gjør det særlig bra i perioder med høy inflasjon. En skulle tro at aksjer ville klare seg rimelig bra, ettersom inflasjon er positivt for selskaper med gjeld. Men studien viser at aksjer gjør det svakt på grunn av den økonomiske uroen høy inflasjon skaper. I tillegg øker selskapets kostnader mer enn prisene ut mot forbrukerne. Obligasjoner med fast rente og lang tid til forfall (lang durasjon) gjør det svakere enn obligasjoner med flytende rente og kort til forfall (kort durasjonen).

Energi, råvarer og gull hadde best avkastning i perioder med høy inflasjon. I aksjemarkedet er det energisektoren som har gitt best avkastning i perioder med høy inflasjon, mens varige forbruksgoder, detaljhandel, teknologi og finans har gitt svakest avkastning.

Midlertidig eller langvarig høy inflasjon?

Da et av verdens største containerskip, The Ever Given, gikk på grunn i Suezkanalen 23. mars 2021, skapte det store forstyrrelser i global handel. Men en slik hendelse er en kortvarig hendelse og er ikke nok i seg selv til å skape langvarig høy inflasjon. Mangel på halvledere (elektroniske brikker) har skapt store problemer for mange produsenter, særlig for bilprodusentene. Men produsenter av halvledere øker sin kapasitet og ifølge International Data Corporation (IDC) vil markedet være i balanse i 2022 og sannsynligvis oppleve overkapasitet i 2023. Wall Street Journal skriver at bilprodusenter har et stort lager av nye biler som vil bli sendt ut til bilforhandlere så fort de får installert halvledere.

Økt kapasitet ved amerikanske containerhavner har allerede redusert køen av skip som venter på å losse ved å utvide fra to til tre skift. Dagens råvarepriser er høye, men markedet forventer fallende priser neste år for de fleste råvarene. Markedet for råvarer er i såkalt «backwardation», det vil si at prisene på fremtidig levering av råvarer er lavere enn dagens priser. Fraktratene har vist tegn til svekkelse den siste tiden og særlig fraktrater for tørrlastskip har falt mye de siste ukene.

Omikron-varianten av coronaviruset vil trolig spre seg over hele verden og føre til nye restriksjoner. Det kan redusere etterspørselen etter varer og tjenester i vinter og kanskje legge en demper på prisstigningen. Men det kan også skape større utfordringer for logistikk og kan påvirke arbeidsledigheten:

“The recent rise in COVID-19 cases and the emergence of the Omicron variant pose downside risks to employment and economic activity and increased uncertainty for inflation. Greater concerns about the virus could reduce people’s willingness to work in person, which would slow progress in the labor market and intensify supply-chain disruptions.»
Jerome H. Powell, FED, 30. November 2021

Priser på aksjer og obligasjoner er basert på nåverdien av all fremtidige kontantstrøm og vil derfor være mer sensitiv til langvarig enn midlertidig høy inflasjon. Vi ser tegn på at den høye inflasjonen ikke vil vedvare over lang tid, selv om usikkerheten nå har økt på grunn av den nye virusvarianten.

“Inflation is when you pay fifteen dollars for the ten-dollar haircut you used to get for five dollars when you had hair.»
The author Sam Ewing
Anbefalt lesning:

Utvikling sist måned og hittil i år

Sist måned (NOK) Hittil i år (NOK)
S&P 500 6,4 % 28,6 %
FTSE ALL World 4,9 % 21,9 %
Oslo børs (OSEBX) -1,0 % 21,3 %
FTSE Emerging 2,9 % -0,7 %
Norsk statsrente (3m) 0,0 % 0,1 %

Viktig informasjon / disclaimer

De fleste grafene i denne presentasjonen er utarbeidet i Bloomberg og baserer seg på kilder som anses som pålitelige. Norcap garanterer ikke at informasjonen er presis eller fullstendig.

Uttalelsene i presentasjonen reflekterer Norcaps oppfatning på utarbeidelsestidspunktet, og Norcap forbeholder seg retten til å når som helst endre syn uten varsel.

Denne presentasjonen skal på ingen måte forstås som en ubetinget anbefaling om kjøp eller salg av finansielle produkter. Eventuelle investeringer må ses i sammenheng med kundens finansielle situasjon og kunnskap og erfaring innen finansielle instrumenter. Enhver investering vil typisk være beheftet med risiko, og verdien av denne vil kunne falle så vel som stige.

Norcap påtar seg intet ansvar for tap eller utgifter som skyldes forståelsen av og/eller bruken av denne rapporten. Norcap, selskapets ansatte samt ansattes og selskapets nærstående kan ha eierinteresser i nevnte aktivaklasser, produkter eller underliggende selskaper.

Meld deg på vår markedskommentar
Ønsker du å vite mer?